Alba Otero
Editora - EnergíaLos productores de petróleo y gas en Estados Unidos están recurriendo a la magia financiera de Wall Street para alimentar sus adquisiciones en una carrera frenética por el crecimiento. Para lograrlo, están empaquetando miles de pozos en vehículos de inversión y vendiendo participaciones a inversores estadounidenses, replicando exactamente el mismo modelo que se ha utilizado durante mucho tiempo para las hipotecas, los préstamos para automóviles y otras fuentes de ingresos titularizados.
Lejos de los focos, el número de estas operaciones ha crecido rápidamente en los últimos años. Los expertos de la industria consultados por Financial Times calculan que la cantidad total de deuda emitida mediante este formato oscila ya entre los 20.000 y los 30.000 millones de dólares. Se trata de un mercado fundamentalmente opaco, donde la mayor parte de las transacciones se cierran de forma privada.
Históricamente, los productores independientes de petróleo y gas financiaban sus operaciones a través de préstamos basados en reservas (RBL) y deuda de alto rendimiento. Sin embargo, la situación ha cambiado drásticamente. Algunos bancos comerciales han reducido su exposición al sector de la extracción para cumplir con sus estrategias de sostenibilidad bajo políticas ambientales, sociales y de gobernanza (ESG), o en respuesta a la preocupación pública por el cambio climático.
A esto se suma el temor de los inversores tradicionales a los "activos varados" y la incertidumbre general sobre la viabilidad a largo plazo del sector en plena transición energética. Además, las subidas de los tipos de interés han encarecido los costes, haciendo que la deuda de alto rendimiento sea demasiado costosa o inaccesible para muchos productores.
Para sobrevivir, las empresas han encontrado una vía alternativa: transfieren sus pozos maduros, conocidos como reservas probadas, desarrolladas y en producción (PDP), a una Entidad de Propósito Especial (SPE) de nueva creación. Esta entidad funciona de manera independiente y está estructurada para ser "inmune a la quiebra" (bankruptcy-remote), asegurando que los activos transferidos queden completamente separados del balance de la empresa productora y a salvo en caso de que esta quiebre.
Atrayendo al dinero conservador
Al aislar estos activos de alta calidad, los bonos emitidos por la SPE logran alcanzar una calificación de "grado de inversión". Este sello de calidad atrae a una nueva clase de inversores que habitualmente evitarían el riesgo petrolero: fondos de pensiones, compañías de seguros y grandes gestores de activos que buscan productos financieros estructurados con retornos estables.
Para las petroleras, el negocio es redondo. La titularización les permite obtener tasas de anticipo (advance rates) de entre el 55% y el 75% del valor de las reservas, cifras significativamente más altas que las disponibles en los préstamos RBL tradicionales.
Para convencer a las agencias de calificación crediticia, el secreto radica en la diversificación y los seguros. Por un lado, se agrupan miles de activos; por ejemplo, Raisa Energy cerró una operación combinando más de 3.000 pozos operados por más de 50 compañías en más de 20 condados. Por otro lado, se contratan coberturas (hedges) a largo plazo para proteger a los inversores de las oscilaciones del crudo, llegando a asegurar hasta el 85% de la producción de la entidad por un periodo de cinco a siete años.
La "bomba de relojería" y las grietas del crédito privado
Pero la ingeniería financiera a veces oculta grietas estructurales. Brandon Davis, fundador de la empresa de inteligencia energética AFE Leaks, describe en FT que estas coberturas de precios como una "bomba de relojería" en caso de que otros costes de producción aumenten. Si el precio del petróleo sube, los ingresos de la empresa están topados porque la diferencia se la queda la contraparte de la cobertura (generalmente un banco). Sin embargo, si al mismo tiempo hay inflación en los costes operativos, como los servicios de campo o el tratamiento de agua, el margen de beneficio que respalda a los bonos podría erosionarse gravemente.
Las grietas de esta ingeniería no son un caso aislado del sector energético, sino un síntoma de un malestar mayor en el opaco mundo del crédito privado de Wall Street, donde la paciencia (y el dinero) empieza a agotarse. Este riesgo se enmarca en un momento de creciente tensión para todo el ecosistema del crédito privado en Wall Street. Los inversores están empezando a exigir la devolución de su dinero. En el fondo de 33.000 millones de dólares de Cliffwater, los clientes solicitaron retirar el 14% de su capital en un solo trimestre, pero la firma comunicó que solo pagaría alrededor del 50% de esas solicitudes, obligando a la otra mitad a esperar.
Si el pánico se extiende, los bancos tradicionales tampoco saldrán indemnes. Los préstamos de los bancos estadounidenses a instituciones financieras no depositarias, que incluyen al crédito privado, alcanzaron los 1,2 billones de dólares a mediados del año pasado, casi triplicando su cuota respecto a hace una década.
Además, al igual que ocurre con los pozos de petróleo, el mercado de titularizaciones en su conjunto es extremadamente sensible a perturbaciones regulatorias o macroeconómicas externas. Un claro ejemplo ocurrió recientemente en otro sector: Mpower Financing tuvo que posponer la venta de casi 250 millones de dólares en bonos respaldados por préstamos a estudiantes internacionales. La causa fue el miedo de los inversores ante las nuevas políticas restrictivas de visados de la administración de Donald Trump. Si cambios regulatorios o crisis geopolíticas golpean al sector energético de manera imprevista, la titularización petrolera podría enfrentar un colapso similar en su demanda.
El peligro de olvidar la naturaleza del negocio
Wall Street ha empaquetado una industria de alto riesgo en un producto de apariencia dócil, pero la geología y el mercado global son difíciles de domesticar. "El truco siempre ha sido convencer a las agencias de calificación de que se han puesto en marcha medidas para mitigar el riesgo", advierte Olivier Darmouni, economista especializado en mercados de crédito de HEC Paris. "Pero esa es la cuestión inherente al petróleo y el gas, es un negocio inherentemente volátil".
Darmouni señala el riesgo final: "Si algo sale mal, el principal problema será que el petróleo y el gas se quedarán sin capital" si los productores comienzan a incumplir con los pagos de los bonos.
Mientras el dinero siga fluyendo, la máquina no se detendrá. Pero como advierte Laura Parrott, responsable de renta fija privada en Nuveen, el mercado está experimentando mucha efervescencia. En escenarios de tanta fiebre inversora, concluye, "la gente va a quedar atrapada".
Imagen | Photo by David Vives on Unsplash
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